[00:21] - Alejandro Padilla

Amigas y amigos de Norte Económico, bienvenidos a un nuevo episodio del podcast de Banorte para alcanzar el Rumbo de la Economía. Como cada semana, los saluda Alejandro Padilla, economista en jefe y director general adjunto de Análisis, y con mucho gusto saludo también a Lucero Álvarez. Estimada Lucero, se viene un episodio sumamente interesante. ¿Cómo estás?

[00:42] - Lucero Álvarez

Alejandro, ¿cómo estás? Hola a todos. Un gusto, como siempre, saludarlos un miércoles más en este espacio, Marcando el Norte. Efectivamente, los mercados están atentos a los factores que implicarán en las próximas decisiones de política monetaria y la que seguirán las tasas de interés. Hoy platicamos con Jonathan Heath, subgobernador del Banco de México. Alex.

[01:07] - Alejandro Padilla

Bienvenido, Subgobernador Jonathan Heath, a la mesa de análisis de Norte Económico. Apreciamos mucho el que estés con nosotros.

[01:13] - Jonathan Heath

Bueno, muy bien, muchas gracias a ustedes por la invitación. Es un placer siempre platicar aquí con ustedes.

[01:20] - Alejandro Padilla

El placer es nuestro. Y bueno, iniciemos con el análisis de esta ocasión. Y creo que valdrá la pena comenzar a comentar qué es lo que está con los bancos centrales en general en el mundo. Creo que a pesar de que este 2024 seguirá caracterizado por un punto de inflexión en la política monetaria global con los bancos centrales más importantes empezando a recortar tasas de interés, creo que comienza a verse cierta divergencia en las estrategias de cada uno de ellos. Por ejemplo, si pensamos en economías avanzadas, el FED ha mostrado recientemente una narrativa un tanto más restrictiva ante la fortaleza de la economía de Estados Unidos y algunos retos para la inflación, por lo que ahora se ha estado retrasando más la expectativa del primer recorte. Y, de hecho, nosotros en Banorte lo que tenemos previsto es que el FED estará recortando hasta septiembre. Sin embargo, hay otros bancos centrales como el Banco Central Europeo, que podría empezar antes, es decir, en el verano, ante un escenario económico un tanto distinto. Entonces, pensando en todo esto, ¿qué tanto podría influir la expectativa de un FED más cauteloso, que quizás inicia a recortar más tarde de lo previsto en otros bancos centrales como Banxico, estimado subgobernador.

[02:39] - Jonathan Heath

Definitivamente, lo más relevante para México es precisamente la actuación de la Reserva Federal. Es muy difícil pensar que nosotros pudiéramos ir en contra del ciclo que de alguna forma u otra va a seguir la Reserva Federal. Pero eso dicho, tampoco lo tenemos que seguir al pie de la letra. Obviamente, si ellos se retrasan y no empiezan a disminuir hasta septiembre, de alguna forma u otra, eso nos da un poquito más de libertad, un poquito más de margen de maniobra para tomar nuestras propias decisiones sin tener que preocuparnos de que ya la Reserva Federal ya está empezando a bajar. Entonces, yo creo que no va a ser tan esencial en el muy corto plazo la decisión de la Reserva Federal, pero sí, definitivamente ayudaría a la decisión en ese sentido.

[03:36] - Lucero Álvarez

Subgobernador, los mercados ponen atención a la tendencia de la inflación, los conflictos geopolíticos, en el caso de México y Estados Unidos, ponen atención a los próximos procesos electorales, entre muchos otros temas. ¿Actualmente, cuáles son los asuntos que más preocupan o con los que ponen mayor atención los bancos centrales este año? ¿Y cuál es el debate más relevante para el Banco de México este año?

[04:05] - Jonathan Heath

Yo creo que para nosotros, definitivamente, va muy en línea con la persistencia de la inflación, de que la inflación no ha bajado como nos hubiera gustado ver, no solamente aquí, sino en Estados Unidos y en muchas otras partes del mundo. Y estamos viendo que hay esta persistencia, esta dificultad de seguir ir bajando la inflación en una trayectoria mucho más clara. Y esto se obedece a un conjunto de cuestiones. Una política fiscal que va en la otra dirección que la de nosotros, un mercado laboral muy apretado, donde todavía estamos viendo aumentos salariales significativos y muchas otras variables que van a determinar el fondo de la inflación. Aunque sé que es un año electoral, pues para nosotros realmente el calendario electoral tiene muy poco que ver con nuestras decisiones y eso sí no es algo que sea tan fundamental para nosotros.

[05:13] - Alejandro Padilla

Y justo tomando este tema de la inflación. Hemos visto que la inflación general anual en México ha mostrado una clara tendencia a la baja desde este pico que observamos alrededor de 8.7%, por ahí de septiembre del 2022, con una última lectura al mes de marzo de este año de 4.42%. Y bueno, si bien este es un avance importante, todavía no llegamos al 3%, que es el objetivo que ustedes tienen. Las estimaciones de la gran mayoría de los economistas sugieren cierto estancamiento, por así decirlo, en estos niveles alrededor del 4% por algunos meses más, y considerando algunos desafíos provenientes de varios factores, entre ellos los servicios en la parte subyacente o, por ejemplo, agropecuarios y energéticos en la no subyacente. Entonces, dado esto, ¿cuál sería tu lectura sobre la inflación y sobre todo el balance de riesgos que se está contemplando para lo que resta de este 2024, estimado Subgobernador?

[06:20] - Jonathan Heath

Que si bien es cierto lo que dices de que la inflación ha mostrado una trayectoria a la baja desde que tocó el 8.7 ahí en el tercer trimestre, de 2022. Hay que recordar que en octubre tocamos 4.25, y a partir de ese número ya no hemos regresado al 4.25. Ya tenemos cinco meses donde la inflación ha ido variando más cerca del 4.4, etcétera, y no hemos visto realmente una clara trayectoria a la baja en los últimos cinco meses. Esa es la primera consideración. La segunda consideración es que la trayectoria a la baja ha sido fundamentalmente por una desinflación o por un proceso de menores incrementos de precios en la parte de las mercancías, tanto alimenticias como no alimenticias. Que ellos fueron los primeros que se contaminaron y los primeros que tuvieron muchas distorsiones por la interrupción original, la disrupción en todas las cadenas de suministro en el 2021, 2022, de todo lo que causó este fenómeno de inflación a nivel global en una primera instancia. Pero ahora nos quedamos con la resaca ya más bien de presiones locales, de presiones ya más internas de la economía mexicana y que nos concentramos en ese sentido en los precios de los servicios, que simplemente no han querido iniciar una trayectoria a la baja.

Ya llevamos dos años con la inflación de los servicios en un rango entre 5 a 5.5, de repente un poco más, pero no han querido romper el primer umbral necesario del 5%, y eso realmente nos tienen más preocupados más que cualquier otra cosa. Hay que recordar que los precios de los servicios son no comerciables, entonces no obedecen tanto a los factores internacionales. Hay que recordar que también son mucho más susceptibles a las condiciones cíclicas de la economía y, por lo tanto, a todas las presiones salariales las presiones por el lado de los costos laborales. Y son precios que realmente tenemos que ver, que empiezan a disminuir sus ritmos de incremento pronto. Y eso yo creo que es quizás la parte que más, más preocupa. La parte no subyacente tiene un cierto carácter aleatorio, tiene un cierto carácter de que de repente nos favorece y de repente está en contra, pero no hay mucho que podemos hacer. No hay una política monetaria en el mundo, todavía que yo lo sepa, que va a ayudar a que los precios de los jitomates o las cebollas no suben porque dejó de llover. Entonces, esa parte no es, claro que nos preocupa, pero como no tenemos mucha incidencia sobre él, es más bien un factor un poco de suerte.

Y por eso concentramos mucho más nuestra atención en la parte de servicios. Y al final, en la balanza de riesgos, realmente seguimos viendo esta balanza más cargado a la alza. ¿Eso qué significa? Que, si fallamos en nuestras proyecciones de inflación, en nuestra trayectoria, que es como nuestra meta intermedia de aquí a que llegamos al 3%, ahí como por el segundo trimestre del 2025, si fallamos, lo más seguro es que la inflación va a ser más elevada y no más baja. En otras palabras, hay más sesgo o más posibilidad de que la inflación tenga más persistencia de la que estamos queriendo ver. Y eso, obviamente, significa que nuestra tarea se va a dificultar.

[10:10] - Lucero Álvarez

Jonathan, la economía mexicana ha mostrado algunas señales de menor dinamismo desde finales del año pasado. Y parte de esto se vio reflejado en algunos datos del primer trimestre del año. Pero aun así vemos que las proyecciones son optimistas para México. De hecho, en el comunicado del 21 de marzo, ustedes comentaron que se prevé que en el primer trimestre de este 2024, de este año, la actividad económica muestre mayor dinamismo en relación con la debilidad registrada en el trimestre anterior. Por otra parte, el mercado laboral continuó presentando fortaleza. ¿Ha cambiado algo en cuanto a esa percepción? ¿Cuál es tu perspectiva sobre la economía mexicana para este año? Y especialmente sobre la brecha del producto.

[10:56] - Jonathan Heath

Los primeros datos que tenemos el primer trimestre son de enero, febrero, básicamente. Y sí, no muestran realmente un dinamismo renovado como se había pensado. Sin embargo, algunos indicadores preliminares que tenemos para marzo sí apuntan en ese camino. Por ejemplo, el indicador manufacturero de Limex tuvo un despegue muy importante para el mes de marzo, señalando que sí pudiéramos ver un poco más de actividad. Ahora, quizás el primer trimestre de este año no sea tan resiliente o tan bueno como habíamos pensado originalmente. Sin embargo, sí creo que vamos a ver un crecimiento mayor al 0.1%, que fue el que vimos en el cuarto trimestre del 2023. Aquí tenemos que tener mucho cuidado, porque sabemos que el Gobierno federal está aplicando una política fiscal expansionista con un gasto muy cargado hacia la primera parte del año. Ya hemos visto varios indicadores que medio reflejen este gasto y eso quizás está ayudando o alimentando a la persistencia de inflación para poder bajar Yo creo que hay que estar muy, muy prevenidos de este tipo de riesgos y tener un poco de paciencia antes de seguir con una trayectoria de a la baja en las tasas de política monetaria.

Y en cuanto a las estimaciones de la brecha de producto, yo siempre he argumentado que creo que estamos sobreestimando el PIB potencial. De entrada, en la mayoría de las estimaciones de la brecha de producto se toma en cuenta los 20 sectores de la economía. Sin embargo, hay que recordar que uno de esos 20 sectores prácticamente desapareció con la reforma laboral del 2021. Tuvimos el sector donde estaban todas las de outsourcing, que prácticamente desapareció. Hubo una caída, ya no me acuerdo de qué magnitud, pero como de 70, 80% en ese sector y ya nunca se volvió a levantar. Entonces, si tomamos en cuenta ese sector en el cálculo del PI potencial, claramente estamos sobreestimando el PI potencial, lo cual significa que, intuitivamente, la brecha de producto, que de por sí la estamos midiendo en terreno positivo, seguramente es mucho más positivo de lo que estamos nosotros estimando. Y en ese sentido, yo creo que todavía estamos viendo presiones de demanda en la economía, todavía estamos viendo tasas de desempleo en niveles históricamente bajos, todavía estamos viendo aumentos salariales muy por arriba de la inflación, o sea, salariales reales. Todavía estamos viendo una gran cantidad de cuestiones que yo creo que explican esta persistencia de la inflación y, por lo tanto, creo que sí es muy importante tener mucha cautela, tener mucha paciencia y no iniciar prematuramente un ciclo definitivo de normalización de la tasa de la política monetaria.

[14:15] - Alejandro Padilla

Estimado Jonathan, retomo este tema de la paciencia y yo creo que este sentido de cautela que ya han enfatizado en distintos lugares como una estrategia de comunicación del Banco Central, creo que aduce a lo que nos has comentado también respecto a la dinámica de inflación y también ahora con lo que estás comentando sobre el desempeño de la economía mexicana. Y en ese sentido, me gustaría saber si esto implicaría justo un poco lo que nos mencionabas en algún otro episodio aquí en Norte Económico sobre estas fases en las cuales va a ir transitando la la política monetaria en nuestro país. Justo en la última conversación que tuvimos en este espacio, hiciste un análisis muy interesante sobre estas y sobre todo, haciendo alusión a un periodo donde podrían venir algunos ajustes finos en la postura monetaria de Banxico para tratar de tener un manejo un poco más estratégico sobre la tasa real ex-ante. Ahora que recientemente hicieron el primer recorte de la tasa de referencia de Banxico de 25 puntos base el 21 de marzo, mi pregunta sería si sigue estando vigente esta estrategia de manejo gradual o si ha cambiado algo en estos primeros meses del año.

[15:40] - Jonathan Heath

Desde mi punto de vista, no ha cambiado nada. Más bien, es exactamente lo que estamos haciendo. Desde mi punto de vista, este recorte aislado que tuvimos en marzo es simplemente, como tú mismo dijiste, un ajuste fino, simplemente para mantener la tasa real ex-ante más o menos dentro de un rango manejable. Hay que recordar que la tasa de política monetaria nominal, que estaba en 11.25 prácticamente por un año, en ese lapso, la tasa real ex-ante aumentó más de 100 puntos base. Entonces, simplemente este ajuste en la tasa nominal de 25 puntos base es como para compensar un poquito, y no todo, del aumento de más de 100 puntos base. Y en ese sentido, yo creo que aquí es importante ver cómo vamos a medir la postura monetaria. La vamos a medir a través de la tasa nominal y si queremos mantener una postura monetaria restrictiva, significa no mover la tasa nominal o más bien, la vamos a medir a través de la tasa real exante. Y si queremos mantener una postura monetaria restrictiva, medida explicada a través de la tasa real ex ante, pues sí, tenemos que tener un manejo activo de vez en cuando para hacer este tipo de ajustes finos, para mantener un rango manejable y sí, asegurar de que ese rango, esa postura monetaria restrictiva, se mantenga en estos niveles por el tiempo necesario, hasta que veamos ya bien resultados mucho más concretos, entre el primero y más importante, yo diría, sería el rompimiento de la persistencia de la inflación de los servicios.

[17:27] - Lucero Álvarez

Jonathan, definitivamente, el ritmo de baja de entre muchos otros factores, aún estará generando cierta incertidumbre en los mercados y, por supuesto, generará que los bancos centrales continúen actuando con mucha cautela y estratégicamente. Oye, en otro asunto, recientemente has escrito papers académicos relacionados a la comunicación de política monetaria. Creo que es un tema muy importante en el que deberíamos interesarnos todos y entenderlo todos. Y al menos tú en tus entrevistas, siempre aterrizas muy bien los temas y de una forma muy explicada. ¿Qué nos compartes de esto?

[18:05] - Jonathan Heath

Yo creo que definitivamente la comunicación es una pieza esencial. Hay que recordar que dentro de los mecanismos de transmisión de la política monetaria, los que funcionan a través del sistema bancario, del sistema financiero, en México son relativamente débiles, porque tenemos una profundidad financiera más baja que en los países con los cuales siempre nos comparan y, por lo tanto, también una penetración crediticia. Por lo tanto, tenemos que descansar o tenemos que depender mucho más de otros canales, especialmente el de expectativas. Y en el canal de expectativas siempre va a ser fundamental una comunicación clara, transparente y ser muy obvios en lo que estamos nosotros pensando. Entre más ustedes sepan cómo estamos nosotros pensando y pueden imaginarse nuestra función de reacción, pues más fácil es justamente el canal de la transmisión de la política monetaria. Eso lo tratamos de abordar en un primer paper que lo pusimos ahí en la página del banco, ya creo que hace ya como unos seis meses. Y un segundo artículo que acabamos de poner, apenas hace, creo que la semana pasada, es el resultado de un par de encuestas que hemos levantado nosotros a nivel aquí particular, no es oficial del banco, que lo lanzamos a través de unos 60, 60 diferentes entre traders, analistas, economistas, sobre cómo perciben la política de comunicación del banco.

Hicimos uno hace un año, hicimos uno hace cuatro años. Y este paper analiza las respuestas en las dos ocasiones. Y vemos que sí, ha habido una respuesta muy favorable en cuanto a la percepción de que hemos ido mejorando la comunicación en los últimos años. Y sí creo que hemos introducido una gran cantidad de cosas para tratar de hacerlo más transparente. Y tenemos ahí un listado de algunas cosas que estaremos proponiendo en los siguientes meses, años, para siempre ir avanzando en ese sentido. Entonces, yo creo que entre más comunicamos, entre más claro es la comunicación, entre más transparentes son nuestro análisis de cómo vemos la cosa y por dónde pudiéramos estar avanzando, pues eso facilita la misma efectividad de la política monetaria.

[20:50] - Alejandro Padilla

Sí, totalmente de acuerdo. Como tú bien dices, la comunicación es uno de los canales de transmisión más importantes de la política monetaria. Yo creo que han hecho un trabajo bastante bueno en el Banco de México. Y bueno, pues claramente también estos papers que haces alusión, que has escrito recientemente, pues nos pueden ayudar a entender un poco mejor lo que está pasando y claramente una mejor comunicación es también a favor de una mejor predicción de lo que pueden estar haciendo hacia adelante. Pero bueno, pues muchas gracias por este análisis tan completo sobre la política monetaria. Y si consideras bien, nos gustaría invitarte a la última sección del podcast que le llamamos Gurú Económico, en donde pedimos a nuestros invitados recomendaciones de un libro y de un vino Así que, en esta ocasión, estimado subgobernador Jonathan Heath, ¿qué te gustaría recomendarles a nuestros escuchas?

[21:53] - Jonathan Heath

Bueno, yo en lo particular, siempre he tenido mucho interés en la historia, especialmente de la historia económica de México. Y aquí hay una mina de oro en los archivos históricos de Plutarco Elías Calles y Fernando Torre Blanca, conocido como la Casa PEC, que queda ahí sobre Guadalajara, entre Guadalajara y Sonora, ahí en la Roma. Y ellos publican un boletín que sale como tres o cuatro veces, creo que son tres veces al año, acaban de sacar su número 100. Y en estos boletines hay una reconexión de diferentes aspectos de la historia económica, de la historia de México, especialmente en la primera mitad del siglo pasado. Y yo les recomiendo mucho que se pueden meter a la página de Casa PEC y ver estos boletines, y realmente se presta para unas lecturas sumamente interesantes, mucho sobre la vida desde Adolfo de la Huerta, Plutarco Elías Calles, Abelardo Rodríguez, muchas de las decisiones que se tomaron en aquella época. La misma fundación del Banco de México, que el año entrante cumple 100 años, se fundó justamente bajo la presidencia de Plutarco Elías Calles, siendo el secretario de Hacienda Alberto J. Pani. Y muchos de estos episodios muy interesantes están escritos ahí.

Verdaderamente se los recomiendo, especialmente a los que les gusta mucho la historia de esa época.

[23:30] - Alejandro Padilla

Muchísimas gracias, Subgobernador. La verdad es que es una muy buena recomendación. A mí en lo personal me gusta mucho la historia, especialmente la historia económica y a muchos de nuestros escuchas también. Así que estoy seguro que van a valorar mucho este comentario. Y bueno, pues nuevamente externamos nuestro agradecimiento por darte este espacio en tu agenda tan complicada y compartir con todos nosotros tu visión sobre aspectos muy importantes para todo tomador de decisiones en México y también en otras partes del mundo. Espero que podamos tenerte nuevamente aquí. Eres de nuestros invitados especiales siempre en Norte Económico. Y muchas gracias y un abrazo.

[24:19] - Jonathan Heath

Igualmente, un abrazo a los dos. Muchos saludos y muchísimas gracias por la invitación para poder conversar con ustedes. Muchas gracias.

[24:28] - Alejandro Padilla

Un abrazo, Jonathan. Gracias.

[24:32] - Alejandro Padilla

Amigas y amigos de Norte Económico, hemos llegado al fin de este episodio con la presencia del Subgobernador de Banxico, Jonathan Heath. Agradecemos, como siempre, su preferencia y los esperamos la próxima semana para una edición más de Norte Económico, el podcast de Banorte para alcanzar el rumbo de la economía. Les mando un fuerte abrazo a todos.